Від зростання до дефолту: як 5,3% ВВП обернулись проблемою
9 Червня 16:53
РОЗБІР ВІД 
Україна виконала обіцянку перед інвесторами-власниками українських держоблігацій, але не ту, яку давала у 2015 році, коли зобов’язалася протягом 20 років сплачувати їм відсоток від економічного зростання країни. Мова про недавню обіцянку, а точніше попередження, що українська сторона пропустить черговий платіж, якщо з інвесторами не буде досягнуто компромісу з приводу реструктуризації виплат. Що й сталося: компромісів – не досягнуто, платіж – пропущено.
Як далі українська влада будуватиме відносини з інвесторами і які наслідки може мати невиконання фінансових зобов’язань для України та українців – ці питання досліджував «Комерсант Український».
Офіційно: зобов’язання визнано, пояснення надано
У заяві Міністерства фінансів України, оприлюдненій на Ірландській фондовій біржі, підтверджено, що, згідно з розрахунками, станом на 30 квітня 2025 року сума платежу за державними деривативами, що підлягає сплаті 2 червня 2025 року, становить 665 млн 453 тис. 507,60 доларів США.
Водночас Україна нагадала власникам Державних деривативів, що, згідно з рішенням уряду від 27 серпня 2024 року, діє мораторій на виплати за цими інструментами, який залишатиметься чинним до завершення процесу їх реструктуризації.
Олександр Савченко, професор, ректор Міжнародного інституту бізнесу, називає рішення про відтермінування платежу “наполовину обґрунтованим”.
“Якщо йдеться про зобов’язання країни, то має бути однаковий підхід в обслуговуванні і внутрішніх ОВДП, і зовнішніх облігацій. А виходить так, що держава внутрішні облігації, тобто “військові ОВДП” обслуговує, а зовнішні – в даному разі перед приватними васниками ВВП-варінатів – не обслуговує. Очевидно, це неправильно. Але, я думаю, рішення Мінфіну узгоджено з МВФ і, в принципі, є допустимим в нинішніх умовах воєнного стану”,
– зазначає Савченко.
З ним погоджується і засновник First Kyiv Investment Club Іван Компан.
“Якщо теоретично, то не платити за боргами – це не добре. Потрібно завжди виконувати свої зобов’язання. Але зараз українська економіка і публічні фінанси в тому стані, коли розраховуватись важко”,
– наголосив фахівець.
Остання спроба порозумітись з інвесторами виявилась невдалою
У квітні представники України зустрічались з членами Спеціального комітету, до складу якого входять інституційні інвестори – власники близько 30% ВВП-варантів України. Тоді домовитись з ними про умови реструктуризації виплат не вдалось. «Комерсант Український» про це розповідав.
Україна на тій зустрічі запропонувала власникам ВВП-варантів дві опції. Вони передбачали обмін варантів на додатковий випуск єврооблігацій або зміну умов випуску цих державних облігацій. Інвестори висунули зустрічну пропозицію, яку Україна відхилила.
Звісно, ті, кому не заплатили, зовсім не раді. І ситуація, коли не виконуються зобов’язання, є поганою. Але, за словами директора Академії «Делойт», фінансиста Івана Компана, є одна прикметна деталь.
“Хто ці інвестори? Це все спекулятивний капітал, який, власне, і купує те, що є дуже ризикованим, з надією заробити і отримати високі прибутки. Тому я не думаю, що для них це велика новина і дивина. Якби вони купували американські чи швейцарські державні облігації, тобто папери з високими кредитними рейтингами – це одна справа. Вони були б здивовані, розчаровані і це був би скандал. В нашому ж випадку емітентом цих боргових паперів є Міністерство фінансів, рейтинг якого дефолтний. Тобто покупці мали розуміти усі ризики. І я не думаю, що це матиме якісь суттєві негативні наслідки для України”,
– вважає експерт.
До того ж, Україна в особі Мінфіну вже заявила про готовність продовжувати консультації з інвесторами, аби досягти справедливої та комплексної реструктуризації державних деривативів.
Читайте нас у Telegram: головні новини коротко
Цьогорічний платіж власникам ВВП-варантів був особливим
Умови обслуговування цих державних облігацій передбачають, що будь-яке зростання ВВП України у понад 3% на рік означатиме додаткові виплати власникам варантів.
Нагадаємо, влітку 2015 року уряд Арсенія Яценюка та Мінфін, який очолювала Наталія Яресько, за умов, коли у 2015-2019 роках Україні потрібно було погасити близько $15 млрд за зобов’язаннями минулих років, досяг домовленостей з власниками боргу. Вони отримали облігації з вищою ставкою та бонус – ВВП-варанти, за якими Україна зобов’язалася протягом 20 років віддавати їм відсоток від економічного зростання. Приміром, за темпів від 3% до 4% держава віддає 15% від кожного відсотка приросту ВВП на понад 3%, якщо зростання прискорюється до 4% і вище – по 40% кожного додаткового відсотка.
Прострочений цими днями платіж якраз був прив’язаний до темпів економічного зростання у 2023 році, що становили 5,3%. Завдяки тому, що Мінфін домовився з інвесторами у 2022 році, виплати у 2025 році вдалось зробити вдвічі меншими: 0,5% від ВВП замість 1%. Але понад $600 мільйонів, які Україна мала цими днями виплатити інвесторам, за нинішніх умов – відчутна сума.
За словами ректора Міжнародного інституту бізнесу Олександра Савченка, саме цей казус, коли після падіння Україна показала тимчасове невелике зростання, і призвів до необхідності сплати досить великої суми.
“Звісно, у Мінфіну була позиція абсолютно правильна, а саме: викупити ці облігації. І їх треба викуповувати якнайшвидше і забути. Але в нинішніх умовах військового стану, дійсно, можна вести мову про другу реструктуризацію. Тобто залишити базу для виплати процентів, але відмовитись від цієї другої складової у вигляду відсотку від ВВП”,
– наголошує фахівець.
Що означає пропуск платежу для державних фінансів
У своїй заяві Мінфін нагадав, що у серпні 2024 року з умов державних деривативів було вилучено положення про крос-дефолт, і пояснив, що
“дотримання мораторію на виплати за державними деривативами не призводить до крос-дефолту за зобов’язаннями по облігаціях зовнішньої державної позики та не створює загрози для фінансової стабільності держави”.
При цьому, за інформацією Bloomberg, рейтингове агентство Fitch днями підтвердило оцінку України як “Обмежений дефолт”, заявивши, що рейтинг кредитоспроможності залишатиметься чинним, доки країна “не нормалізує свої відносини зі значною більшістю зовнішніх комерційних кредиторів”.
Обмежений дефолт, як пояснює Олександр Савченко, означає неможливість розрахуватися з кредиторами за певними зобов’язаннями. Тобто йдеться лише про ВВП-варанти. Натомість Україна продовжує обслуговувати борги перед МВФ та перед іншими державами.
Оцінюючи те, наскільки така “дефолтна обмеженість” псує фінансовий імідж держави, фахівець констатує, що наразі Україна ізольована на 100 відсотків від будь-яких інвестицій в наші суверенні борги: нам позичають лише держави і міжнародні фінансові організації.
“Традиційних західних інвесторів вже давно немає і не скоро вони з’являться. І, очевидно, це трохи погіршує імідж перед майбутніми інвесторами. Тобто коли війна закінчиться і ми знову будемо виходити на міжнародний ринок запозичень, то нам тоді це можуть пригадати і більш стримано ставитись до інвестицій чи наполягати на підвищених ставках за державними облігаціями”,
– констатує Савченко.
Але чи варто з огляду на те, що за певними державними цінними паперами не було проведено платіж, хвилюватись іншим приватним інвесторам, зокрема покупцям ОВДП? Чи не пошириться цей “обмежений дефолт” на ще одне зобов’язання? Відповідає засновник First Kyiv Investment Club Іван Компан.
“Не думаю, що тим, хто придбав ОВДП, варто хвилюватись. До того ж, у більшості своїй це гривневі облігації і держава завжди може трохи додрукувати коштів, щоб з усіма розплатитись. Але, знову ж таки, усі, хто купує державні облігації такого емітента, як Міністерство фінансів, мають розуміти, що вони інвестують в досить ризикову історію. Людей приваблює висока дохідність, людей приваблює реклама, яка є на ринку, те, що інвестиція дуже дохідна і безпечна. Але такого не буває. Якщо дуже дохідно, тоді і небезпечно”,
– наголошує експерт.
Іван Компан вважає, що проблема з варантами не призведе до проблеми з ОВДП, але в цілому люди мають розуміти, що інвестування в ОВДП є високо ризикованою інвестицією, бо рейтинг емітента дефолтний і його кредитоспроможність низька.
Дилеми воєнного часу
Тож пропуск платежу за ВВП-варантами відображає складну дилему воєнного часу: між необхідністю зберегти фінансову стабільність держави та підтриманням репутації надійного позичальника. Хоча це рішення може мати довгострокові репутаційні наслідки для майбутнього доступу України до міжнародних ринків капіталу, воно є виправданим в умовах війни, коли кожен долар критично важливий для оборони країни.
Ключовим залишається питання, чи зможе Україна після завершення війни швидко відновити довіру інвесторів через прозорі переговори та справедливу реструктуризацію боргів. Адже успішне врегулювання відносин з приватними кредиторами стане одним із важливих елементів післявоєнного економічного відновлення та інтеграції України у глобальну фінансову систему.
Читайте нас у Telegram: головні новини коротко
Автор: Сергій Василевич
